發(fā)布時間：2014-07-27 06:19

【摘 要】在全流通改革接近尾聲時,本文通過對醫(yī)藥板塊的實(shí)證分析,構(gòu)筑離散選擇數(shù)據(jù)模型,來探討影響取某種對價水平的概率的影響因素,并以此研究影響股東利益再分配的影響因素。結(jié)果表明,不同的對價區(qū)間水平的選擇考慮的主要因素有所不同,而不同因素對對價水平的選擇概率也有所不同。非流通股比例越高,對價水平選擇區(qū)間越向2.5-3.4的區(qū)間集中;ROE水平越高,對價支付水平越低; M1量越大,對價水平越向小于2.5的區(qū)間靠攏。
　　一、導(dǎo)言
　　
　　股權(quán)分置是我國轉(zhuǎn)軌時期資本市場上出現(xiàn)的一個特殊的歷史現(xiàn)象,而這流通股與非流通股并存的現(xiàn)象使得中國資本市場面臨著許多問題,使得大股東和小股東成為了利益的對立者而不是利益的共同體,資本市場的價格形成機(jī)制遭到扭曲,無法使股價反應(yīng)其應(yīng)有的內(nèi)在價值。早在97年開始學(xué)者們已經(jīng)開始關(guān)注這一問題并先后提出解決方案。國有股減持的過程中,采取過配股,配售以及存量發(fā)行等方法,但是都沒有從根本上解決股權(quán)分置問題,甚至在2001年開始出現(xiàn)了長達(dá)4年的熊市。2005年,中國證監(jiān)會發(fā)布了“關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知”,首次在方案中照顧到中小股東的利益并提出了對價的概念。
　　
　　二、文獻(xiàn)綜述
　　
　　對價水平如何確定,也引發(fā)了理論界的廣泛的探討并得到了很多有益的成果.總體上說,研究的視角基本可以分為兩類。第一類是從理論推導(dǎo)角度出發(fā),在一系列假設(shè)和要求的前提下給出可能的股權(quán)分置改革對價方案的計(jì)算公式或者是理論框架,有待于各上市公司實(shí)踐。
　　關(guān)于股權(quán)分置改革遵循的原則問題,一些原則已經(jīng)被學(xué)術(shù)界廣為認(rèn)可如保護(hù)小股東利益,防止國有資產(chǎn)流失等(瞿衛(wèi)東,2006;吳曉求,2006;);關(guān)于對價支付,吳曉求認(rèn)為,對價的支付方式應(yīng)該多樣化,并且認(rèn)為存在一個市場平均水平的對價率(30%左右),各公司的對價水平應(yīng)這個圍繞著這對價率上下波動;而且進(jìn)一步指出,非流通股流通可以看成一種存量發(fā)行,因此與配股和增發(fā)價格具有一定的相互參照性(2006),邱金輝對我國上市公司各種對價支付方式進(jìn)行了比較分析(2006);陳建青提出了對價需要統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的問題,并給出了理論上的最大最小以及均衡標(biāo)準(zhǔn)的確定公式(2006);證券導(dǎo)刊的特別報道上面給出了理論價值不變定價法,超額市盈率定價法和類比法三種定價方法;瞿衛(wèi)東在市場定價效率充分、投資者對流通權(quán)的定價預(yù)期相等以及市場資金充裕這三條假設(shè)下給出了一個定價模型(2006);靳昌松等根據(jù)同股同權(quán)原則,利用關(guān)聯(lián)度分析方法,分析了影響對價水平的因素,得出了一個理論模型(2006.4)周穎等人將全流通改革看成一個博弈過程,通過構(gòu)建博弈雙方的效用函數(shù)和博弈規(guī)則來構(gòu)建博弈模型,通過計(jì)算效用最大化來確定最佳支付率(2006.6)
　　隨著股權(quán)分置改革的深入進(jìn)行,完成股權(quán)分置改革的公司越來越多,理論界出現(xiàn)基于大樣本統(tǒng)計(jì)分析的研究成果,根據(jù)歷史情況得出規(guī)律性的總結(jié)。華北電力大學(xué)的研究生肖莉紅對已支付對價上市公司進(jìn)行了回歸分析,得出對價決定因素很多很難用統(tǒng)一的解釋變量解釋的結(jié)論,并指出不同上市公司因其市價水平不同,使得對價率的評價標(biāo)準(zhǔn)有所不同(2007);李曉莉,楊建平提出在股權(quán)分置改革的過程中,出現(xiàn)對價方式多樣性,對價依據(jù)差異性,對價水平不均衡性和調(diào)整的頻繁性等特征(2006);陳新宏對ST上市公司的對價支付方式進(jìn)行了實(shí)證研究,指出ST公司可以采用注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等多種制度性創(chuàng)新的方式來支付對價(2007);趙艱申等對上市公司進(jìn)股權(quán)分置改革對價進(jìn)行了多元回歸分析,得出了四個實(shí)際決定因素以及側(cè)錄對價支付是一種雙贏的策略的結(jié)論(2007)吳鵬超股權(quán)分置改革等對330家上市公司進(jìn)行實(shí)證分析,發(fā)現(xiàn)“股權(quán)分置改革工作中采用市場化博弈機(jī)制可以在一定程度上保證對價方案的合理性和兩類股東利益”(2006)錢雪松、鄒薇構(gòu)造信號傳遞模型來分析對價問題,發(fā)現(xiàn)對價不僅僅是對流通股股東的補(bǔ)償機(jī)制而且還是向投資者傳遞公司私人信息的渠道。
　　股權(quán)分置改革逐漸接近尾聲之際,本文采用后一種方法,從實(shí)證角度出發(fā),選用離散數(shù)據(jù)變量模型,分析醫(yī)藥板塊上市公司影響對價支付水平的因素,希望得出有益的結(jié)論。



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