發(fā)布時間：2020-10-13 16:04

　　 是否能夠提升資本配置效率?或者是否會加劇代理沖突?是金字塔型企業(yè)集團內(nèi)部資本市場相關(guān)研究重點討論的兩個問題。針對內(nèi)部資本市場中代理沖突的研究,已有研究主要考察了集團實際控制人對上市公司的私利攫取行為與后果,但現(xiàn)有研究強調(diào)了實際控制人利益傾向的單邊主導(dǎo)作用,隱含假定金字塔控制鏈底層的上市母公司及其控制的子公司是被動接受實際控制人私利攫取的。針對內(nèi)部資本配置效率的研究,以資本在集團內(nèi)部的配置機制與配置效率為考察對象,主要關(guān)注了上市公司的集團隸屬關(guān)系對上市公司財務(wù)流動性的影響,以及上市公司整體的多元化經(jīng)營對財務(wù)流動性的影響,并存在兩方面的隱含假定：其一是上市公司上下兩個層面內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng)是相互獨立的,其二是上市母子公司之間的業(yè)務(wù)分布不影響內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng)。然而,金字塔型股權(quán)結(jié)構(gòu)下,上市公司子公司的自身利益需求與自主權(quán),是否會影響實際控制人的私利攫取以及上市母子公司整體的財務(wù)流動性,是公司治理與公司財務(wù)研究領(lǐng)域中的一個重要而未決的問題。 事實上,金字塔型股權(quán)控制下,以上市公司為核心,區(qū)分內(nèi)部資本市場的控制主體與功能以后,可以將其劃分為兩個層次。一是以集團控股股東為主體的上市母公司與上層關(guān)聯(lián)方之間形成的內(nèi)部資本市場；二是以上市母公司為控制主體的上市母子公司之間形成的內(nèi)部資本市場。上市母公司具有雙重身份,一方面作為整個企業(yè)集團對外的融資平臺,需要滿足控股股東與控股子公司兩個層面的資金需求,另一方面作為上下兩個層面內(nèi)部資本市場利益交換的中間節(jié)點,需要協(xié)調(diào)上下兩個層面的利益交換關(guān)系。由此,上市公司旗下子公司的自身利益需求與自主權(quán)將一方面影響可供實際控制人私利攫取的資金基礎(chǔ),另一方面將影響上市母子公司內(nèi)部現(xiàn)金流再配置的效率。在實際控制人利益主導(dǎo)的集團治理與內(nèi)部資本市場研究框架中,如下三個方面的問題值得深入研究：第一,來自上市公司旗下子公司的自身利益需求與自主權(quán)是否會影響實際控制人對上市公司的私利攫取?第二,上市公司旗下的子公司對內(nèi)部資金的貢獻與占用是否會影響上市公司的財務(wù)流動性,以及與上層集團內(nèi)部資本市場在提升上市公司財務(wù)流動性中具有什么樣的關(guān)系?第三,實際控制人對上市公司的私利攫取是否會弱化母子公司內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng),母子公司內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng)又是否會影響實際控制入的私利攫取? 針對上述問題,本文首先按照代理理論與公司財務(wù)理論的基本研究范式,綜合運用資源基礎(chǔ)理論、組織理論與交易成本理論,建立起了分析金字塔型企業(yè)集團雙層內(nèi)部資本市場中的利益交換與流動性配置的理論分析框架。理論研究部分論證并提出了三個研究命題：第一,金字塔型股權(quán)控制下大股東的控制權(quán)私利攫取是受“雙重決定”的,即實際控制人對上市公司的私利攫取除了受到實際控制人利益傾向的主導(dǎo)影響外,還受到上市公司旗下子公司自身利益需求與自主權(quán)的影響。第二,金字塔結(jié)構(gòu)下上市公司的財務(wù)流動性是受“雙重決定”的,即上市公司的財務(wù)流動性不僅受到上層集團內(nèi)部資本市場的影響,還受到母子公司之間的內(nèi)部資本市場的影響。第三,金字塔結(jié)構(gòu)下大股東的控制權(quán)私利攫取與控股子公司的財務(wù)流動性是“相互影響”的,即實際控制人的私利攫取會損害母子公司內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng),而母子公司內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng)也會反向影響實際控制人的私利攫取。 針對理論研究提出的三個命題,本文做了如下三個方面的實證檢驗： 第一,檢驗了子公司的自身利益需求與自主權(quán)對實際控制人私利攫取的影響。研究發(fā)現(xiàn)子公司的自身利益需求與自主權(quán)發(fā)揮了減少實際控制人私利攫取的作用,具體表現(xiàn)為當(dāng)子公司的自身利益需求與自主權(quán)較大時,實際控制人對上市公司的資金占用程度明顯減少,實際控制人的股權(quán)控制對上市公司的經(jīng)營績效與公司價值的損害程度也明顯降低。本文研究表明私利攫取并非實際控制人單邊利益決定的,子公司也并非完全被動接受實際控制人的私利攫取。由此,本文得出結(jié)論一：私利攫取是實際控制人的攫取動機及攫取能力與子公司的自身利益需求及自主權(quán)雙重決定的。 第二,檢驗了金字塔結(jié)構(gòu)下雙層內(nèi)部資本市場對上市公司財務(wù)流動性的影響。首先檢驗了母子公司層面內(nèi)部資本市場對合并整體財務(wù)流動性的影響。研究發(fā)現(xiàn),上市母子公司合并整體多元化降低現(xiàn)金持有水平的結(jié)果在投資主導(dǎo)型公司中更為明顯。對于投資主導(dǎo)型公司,子公司行業(yè)多元化程度的提升尤其是非相關(guān)多元化程度的提升會降低合并整體的現(xiàn)金持有水平,且當(dāng)內(nèi)部現(xiàn)金更多集中到母公司,以及母子公司之間的內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易尤其是貨幣性關(guān)聯(lián)交易規(guī)模較大時更為明顯；子公司地域分散程度的加大會提升合并整體的現(xiàn)金持有水平,并損害了子公司行業(yè)多元化降低現(xiàn)金持有水平的效果,但當(dāng)內(nèi)部現(xiàn)金更多由母公司持有與內(nèi)部資本配置規(guī)模較大時,子公司地域分散提升合并整體現(xiàn)金持有水平的效果被弱化。進一步地,本文考察雙層內(nèi)部資本市場對上市公司財務(wù)流動性的共同影響,研究發(fā)現(xiàn)：集團層面與上市母子公司層面的內(nèi)部資本市場均能夠提升上市公司的財務(wù)流動性,且兩個層面的內(nèi)部資本市場在提升上市公司財務(wù)流動性中表現(xiàn)出替代效應(yīng),更為重要的是上市母子公司層面單位內(nèi)部資本配置對于提升上市公司的財務(wù)流動性強于集團層面內(nèi)部資本市場的作用。由此,本文得出研究結(jié)論二：上市公司的財務(wù)流動性受到母子公司之間業(yè)務(wù)分布與內(nèi)部資本配置的影響,上市公司上下兩個層面的內(nèi)部資本配置對上市公司財務(wù)流動性存在共同影響,且母子公司內(nèi)部資本配置的影響發(fā)揮主導(dǎo)作用,上層集團內(nèi)部資本配置的影響發(fā)揮調(diào)節(jié)作用。 第三,檢驗了金字塔股權(quán)控制下子公司治理效應(yīng)與內(nèi)部資本市場財務(wù)流動性效應(yīng)的相互關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)金字塔結(jié)構(gòu)下大股東與小股東之間的代理沖突越嚴重,子公司多元化的財務(wù)流動性效應(yīng)越弱,但當(dāng)子公司多元化發(fā)揮了節(jié)約財務(wù)流動性資金時,在同等代理沖突下,實際控制人對上市公司的資金占用程度弱化,一定程度上體現(xiàn)了金字塔股權(quán)控制的治理效應(yīng)與財務(wù)效應(yīng)的相互影響關(guān)系。由此,本文得出研究結(jié)論三：金字塔型且集團雙層內(nèi)部資本市場的利益交互與流動性配置是相互影響的。 本研究的創(chuàng)新性與學(xué)術(shù)貢獻主要體現(xiàn)在三個方面：第一,揭示了在金字塔型企業(yè)集團控股股東的利益主導(dǎo)下,控股子公司的利益需求與自主權(quán)能夠降低控股股東對上市公司整體的私利攫取,突破了子公司被動接受控制權(quán)私利攫取的研究假定。本研究以控股股東的控制權(quán)私利攫取為切入點,引入子公司自主權(quán)的概念,提出金字塔型企業(yè)集團的多層級治理,理論論證了金字塔結(jié)構(gòu)下實際控制人的控制權(quán)私利不僅受到控股股東利益傾向影響,同時還受到控股子公司層面治理機制的影響,同時實證檢驗了控股子公司層面治理機制與控股股東層面治理的交互作用。第二,揭示了金字塔型控股集團不同層面內(nèi)部資本市場對公司財務(wù)流動性的共同影響作用,將集團整體以及單一層面內(nèi)部資本市場的研究拓展到金字塔型控股集團跨層次內(nèi)部資本市場的研究。本研究以上市公司財務(wù)流動性的決定機制為切入點,運用企業(yè)集團內(nèi)部資本市場的相關(guān)理論,提出集團內(nèi)部資本市場分層的概念,同時考慮了上市公司上層集團內(nèi)部資本市場以及其對子公司多元化投資形成的下層內(nèi)部資本市場在決定公司財務(wù)流動性中的共同作用,以此揭示金字塔結(jié)構(gòu)下上市公司財務(wù)流動性效應(yīng)的“雙重決定”性。第三,為已有研究產(chǎn)生的關(guān)于金字塔型股權(quán)控制與公司多元化損害企業(yè)價值,但為何還普遍存在的質(zhì)疑提供了新的解釋。本研究印證了金字塔控制層級的擴展并不完全由實際控制人的利益單邊決定,金字塔型底層企業(yè)也有自發(fā)設(shè)立控制層級的動機。這種動機包括弱化實際控制人對企業(yè)實施利益攫取的能力與減少可供私利攫取的財富基礎(chǔ),以及底層企業(yè)為了獲得多元化投資放大財務(wù)流動性效應(yīng)的作用。
【學(xué)位單位】：北京交通大學(xué)
【學(xué)位級別】：博士
【學(xué)位年份】：2015
【中圖分類】：F275;F832.51
【文章目錄】：
致謝
摘要
ABSTRACT
序言
目錄
1 研究問題與研究意義
    1.1 問題的提出
        1.1.1 研究背景
        1.1.2 研究問題
    1.2 核心概念的界定與分析
        1.2.1 金字塔型股權(quán)控制與公司多元化投資
        1.2.2 金字塔型企業(yè)集團雙層內(nèi)部資本市場
        1.2.3 子公司的自身利益需求與自主權(quán)
        1.2.4 財務(wù)流動性與財務(wù)流動性效應(yīng)
    1.3 概念框架與研究內(nèi)容
        1.3.1 概念框架
        1.3.2 研究內(nèi)容與章節(jié)安排
    1.4 研究創(chuàng)新與研究意義
2 相關(guān)研究的文獻述評
    2.1 金字塔型企業(yè)集團層面內(nèi)部資本市場中的代理沖突
        2.1.1 實際控制人利益主導(dǎo)的控制權(quán)私利攫取
        2.1.2 實際控制人利益主導(dǎo)的利益協(xié)同
        2.1.3 金字塔型股權(quán)結(jié)構(gòu)成因的相關(guān)研究
    2.2 內(nèi)部資本市場與財務(wù)流動性的關(guān)系研究
        2.2.1 集團層面內(nèi)部資本市場對上市公司財務(wù)流動性的影響
        2.2.2 上市母子公司層面內(nèi)部資本市場對財務(wù)流動性的影響
    2.3 基于集團控股子公司利益視角的研究綜述
    2.4 研究現(xiàn)狀評價
        2.4.1 有研究隱含的假定
        2.4.2 值得進一步研究的問題
3 理論分析與實證研究框架
    3.1 理論分析框架
    3.2 母子公司結(jié)構(gòu)成因的基本理論解釋
        3.2.1 基于交易成本理論的解釋
        3.2.2 基于資源基礎(chǔ)理論的解釋
        3.2.3 母子公司結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢與劣勢分析
    3.3 層內(nèi)部資本市場中私利攫取的決定機理分析
        3.3.1 私利攫取的基本決定因素分析
        3.3.2 子公司自主權(quán)的成因與經(jīng)濟后果
        3.3.3 子公司約束實際控制人私利攫取的動因分析
        3.3.4 實際控制人與子公司對私利攫取的共同影響
    3.4 雙層內(nèi)部資本市場對上市公司財務(wù)流動性的共同影響
        3.4.1 內(nèi)部資本市場的載體與運作形式
        3.4.2 集團層面內(nèi)部資本市場對財務(wù)流動性的影響機制
        3.4.3 母子公司內(nèi)部資本市場對財務(wù)流動性的影響機制
        3.4.4 雙層內(nèi)部資本市場的相互關(guān)系與區(qū)別
    3.5 雙層內(nèi)部資本市場中私利攫取與財務(wù)流動性的相互影響
    3.6 實證研究框架
        3.6.1 實證研究思路
        3.6.2 雙層內(nèi)部資本市場的數(shù)據(jù)加工說明
4 子公司的利益需求與自主權(quán)對利益攫取影響的檢驗
    4.1 引言
    4.2 理論分析與研究假說
        4.2.1 子公司自主權(quán)與實際控制人的利益關(guān)系
        4.2.2 子公司對實際控制人私利攫取的影響
    4.3 研究思路與模型設(shè)計
        4.3.1 核心變量選取與說明
        4.3.2 實證檢驗?zāi)Ｐ驮O(shè)計與功能說明
        4.3.3 模型變量說明
    4.4 實證過程及結(jié)果分析
        4.4.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
        4.4.2 研究模型效度的處理說明
        4.4.3 描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析
        4.4.4 回歸分析結(jié)果與分析
        4.4.5 擴展研究
        4.4.6 穩(wěn)健性檢驗
    4.5 小結(jié)與討論
5 雙層內(nèi)部資本市場對財務(wù)流動性共同影響的檢驗
    5.1 引言
    5.2 理論分析與研究假說
        5.2.1 上市母子公司層面內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng)
        5.2.2 雙層內(nèi)部資本市場的財務(wù)流動性效應(yīng)
    5.3 研究設(shè)計與變量選取
        5.3.1 實證模型
        5.3.2 模型變量選取
    5.4 實證結(jié)果與分析
        5.4.1 樣本選擇與研究效度
        5.4.2 描述性統(tǒng)計分析
        5.4.3 回歸結(jié)果分析
        5.4.4 內(nèi)生性問題與穩(wěn)健性檢驗
    5.5 小結(jié)與討論
6 利益攫取與內(nèi)部資本市場財務(wù)流動性效應(yīng)的關(guān)系檢驗
    6.1 引言
    6.2 理論分析與研究假說
        6.2.1 利益攫取對母子公司內(nèi)部資本市場財務(wù)流動性效應(yīng)的影響
        6.2.2 母子公司內(nèi)部資本市場財務(wù)流動性效應(yīng)對利益攫取的影響
    6.3 研究設(shè)計與變量選取
        6.3.1 利益攫取對財務(wù)流動性效應(yīng)的影響檢驗?zāi)Ｐ?br>        6.3.2 財務(wù)流動性效應(yīng)對利益攫取的影響檢驗?zāi)Ｐ?br>    6.4 實證結(jié)果與分析
        6.4.1 樣本選擇與描述性分析
        6.4.2 回歸分析結(jié)果
        6.4.3 穩(wěn)健性檢驗
    6.5 小結(jié)與討論
7 研究結(jié)論與政策建議
    7.1 本文的主要研究結(jié)論
    7.2 政策建議
    7.3 研究局限與未來研究方向
參考文獻
附錄A
索引
作者簡歷及攻讀博士學(xué)位期間取得的研究成果
學(xué)位論文數(shù)據(jù)集

【參考文獻】

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本文編號：2839383